淡季不淡，港口煤价回归1400元
进入9月后，虽然随着天气转凉，日消费环比迅速下降，但煤炭价格并未季节性下降。港口5.5万港口K8月底以来，煤炭价格持续上涨，从1250元/吨上涨到9月中旬的1400元/吨以上。进口煤反弹较早，印尼3400K煤价指数由8月下旬的49.62美元/吨上涨3美元至52.8美元/吨。
我们认为，目前煤炭价格的反弹更多地来自于市场对10月份后供应干扰的担忧。夏季高消费后，港口库存迅速下降至同期低水平。在电厂库存持续供应的早期阶段，库存天数保持中性水平。但华南等沿海地区的电厂库存，整体绝对库存较低。在8月份极端高温日消费大幅增加后，电厂对今年冬季长期协会的需求显著增加。
水电恢复缓慢，四季度火电日耗或保持高位
7月至8月的持续高温和日常消耗在一定程度上改善了原有的弱煤炭供需基本面。今年上半年，国内煤炭供需普遍宽松，产量数据1-6月累计增长11%，但电力需求相对疲软。今年上半年，全社会用电量同比增长2%.但火电累计增速下降3%.9％。
7-8月夏季高温后，煤炭供应端环比变化不大，但日消费同比大幅上升，全社会煤炭库存迅速下降。统计局数据显示，8月份全社会用电量同比增长10%.7%的火电同比增长14%.7月份增速增长98%.5%，水电下降11%.0％。
8月底以来，极端高温过去后，电厂日消耗量环比明显下降。但由于水电水平仍较低（预计将持续到11月），自9月份以来，25个省份高频日消耗增长率仍在5%左右。火电日消耗超预期，导致电厂冬季煤炭供应保障需求进一步增加。虽然我们无法预测这一轮冬季日消费，但市场预期已经首先体现出来。
煤炭供应持平，两会期间可能有安全监督干扰
能源局数据显示，8月份原煤产量3.7亿吨，同比增长8.7亿吨.1%，日均产量1195万吨。进口煤炭2946万吨，同比增长5946万吨。.0%。虽然国家发改委要求年内煤炭产能增加1-2亿吨，但实际产量并没有反映这部分增量。1-8月原煤日产量平均约1210万吨，低于去年11-12月日均1230-1240万吨。进入10月后，考虑到假期和两届会议期间安全监管更加严格，整体煤炭产量可能略有下降。坑口疫情反复叠加，导致长途汽车运输受阻，下游提前补煤意愿。
9月以来，榆林、鄂尔多斯地区逐渐取消“纸质煤管票政策”。部分声音被解释为放松煤炭验证能力系统。但从实际实施情况来看，煤炭产能验证仍通过磅票、电子监控等手段进行限制和跟踪。取消纸质煤管票并不意味着煤炭验证能力政策的变化。
非电传导能力限制煤炭价格高度，整体煤炭价格预计强劲冲击
淡季煤炭价格逆势上涨，今年第四季度市场整体煤炭价格预期一致性较强。但考虑到目前涨价更多的是基于提前补仓，实际供需(尤其是电煤供需)尚未出现明显差距。如果冬季实际日消费没有增长10%以上，煤炭价格上方的边界仍然取决于非电力行业的承接能力。
截至9月中旬，我们对非电下游电解铝、甲醇、水泥等行业的生产利润进行了统计，相应的最高可接受煤价上限为:1500元/吨、1230元/吨、700元/吨。我们认为，除非类似极端天气导致火电日消耗大幅增加，否则电力环节采购高价煤是基于保障供应，不计成本。否则，在电力日消耗增速相对可控的前提下，市场煤价上限仍取决于非电力行业的最高可接受性，即1500元/吨。
风险提示
国内疫情、安全监管政策、欧洲能源危机等。
