A 供应：地缘政治风险扰动供应端，减产协议走向仍不明白
受环球商业告急局面影响，OECD将2019年环球经济增速预期亲身客岁预估的3.9%下调至3.1%。而IMF在本年4月份的《天下经济预测》中再度下调了对环球经济增长的预期，IMF预计2019年环球经济将增长3.3%，2020年增长3.6%，2019年增速比2019年1月的猜测下调了0.2百分点，2020年预期未变。而在本年年初，天下银行也下调环球经济增长预期，以为2019年和2020年环球经济增速预计将分别放缓至2.9%和2.8%。
中东地缘局面告急减产同盟进一步扩大减产概率低
OPEC超额减产，减产力度进一步扩大概率低。在减产协议框架下，本年前4个月到场减产的11个产油国团体超预期减产，2—4月份减产实行率均超出减产目的，沙特、科威特、阿联酋等产油国维持较高的减产实行率，尤其是沙特成为减产的主力，而作为OPEC第二大产油国，伊拉克产量下调幅度不大。
在美国取消对伊朗制裁宽免后，减产协议将来的走向成为影响市场供应状态的要害点。在近期的减产同盟集会上，大部门OPEC产油国支持延伸减产协议，减产主力沙特表现5—6月份会将产量保持在970万—980万桶/日的程度上，但不会进一步扩大减产实行率，俄罗斯方面则以为需将减产幅度降至90万桶/日。固然此次集会并未开释出关于减产协议是否延期的明白信号，但我们以为鉴于伊朗和委内瑞拉原油供应连续下滑，减产同盟尤其是沙特不大大概进一步去减少产量，将来减产力度有大概放松。
沙特维持低产，并成为供应的要害点。沙特作为减产的主力，其减产份额到达减产总额的四分之一，且在本轮减产中，沙特远超尺度的减产力度成为减产协议达标的要害，而在伊朗、委内瑞拉原油供应被动下滑的配景下，沙特假如继承减产无疑将进一步推升油价，这不切合美国的长处，而沙特受美国制约，因此将来沙特进一步减产的大概性很小，而在当前产量程度上增产的大概性在增大。同时沙特拥有大概120万—150万桶/日的剩余产能，因此具备大幅增产的条件。但市场也在担心，即便沙特增产，而沙特夏日原油发电需求的增长会在肯定水平上淘汰沙特的对外供应，沙特夏日利用原油来发电的量较其他季候高30万—60万桶/日，2005年最高到达90万桶/日。但随着其他能源如自然气、燃料油用于发电需求的增长，原油的发电需求明显降落，2018年降至50万桶/日左右，根据这个程度来看，沙特夏日用于发电需求的原油量增幅仅约为20万桶/日，对其原油出口的影响并不明显。
中东地缘局面告急，伊朗原油是否会断供？近期中东地缘局面连续告急，重要导火索为美国取消伊朗制裁宽免，这将导致伊朗原油出口受阻，并引起伊朗方面的猛烈不满。而围绕该变乱，近期中东局面非常告急，沙特两艘油轮及多处石油办法遇袭，今后伊朗支持的胡塞武装宣称打击了沙特的“要害办法”。除此之外，有关美国和伊朗军事摆设的消息也是“铺天盖地”，但均未得到官方证明。
而美国停止伊朗制裁宽免，潜伏的伊朗供给停止危急令市场担心。现实上亲身客岁年中以来伊朗原油产量及出口已经出现显着下滑，客岁11月份美国公布重启对伊朗制裁，幸亏赐与了重要入口伊朗原油的国度以宽免权，使得伊朗原油的正常出口并未完全被堵截，但降落依然显着，本年3月份，仅有中国、印度、土耳其和日本在入口伊朗原油，中国占比到达六成。
当前伊朗原油出口量约为130万桶/日，美国方面致力于将伊朗原油出口降至零，但究竟上不大大概实现。在已往40年里，美国对伊朗提倡了多轮制裁，固然确实影响到了伊朗原油出口量，但并不能完全堵截。伊朗会通过一些潜伏的本领来对外输出原油，好比通过伊拉克、巴基斯坦、阿富汗等邻国举行私运，通过这些邻国的名义对外出售。别的，在海上的伊朗油轮通过调换国旗、封闭无线通讯信号装备等本领来躲避官方的追查。这意味着即便伊朗制裁宽免被取消，也无法制止伊朗原油的对外供给，只会影响部门正规渠道的出口。
图为沙特用于发电的原油利用量
图为伊朗原油出口
页岩油投产率回升产量有望在下半年开释
美国页岩油上游投资有望渐渐规复。停止5月17日当周，美国原油日均产量到达1220万桶，而在此前曾到达1230万桶/日，革新年内新高。本年以来，美国原油产量增速在连续放缓，代表上游投资景心胸的钻机数据在连续下滑，这与客岁四序度油价的下跌有直接干系。但凭据钻机滞后油价4个月左右的时间来看，钻机数有望在将来重新上升。而凭据产量同比增速滞后钻机2个月左右的时间来看，美国原油产量增长将在年中前后提速。
上半年页岩油产区库存井聚集，近期投产率回升。从美国七大页岩油产区的环境来看，本年以来完井数增量有限，库存井的数目增长非常显着，这阐明随着油价在客岁四序度的下跌，页岩油的产出效益在下滑，更多生产商将钻井转为库存井，而没有形成完井，而一旦油价到达页岩油生产商的生理价位(盈亏均衡价位)，这部门库存井将很快形成完井，进而形成产量。我们看到近期美国页岩油产区库存井一连两周下滑，后期可否连续另有待视察。别的，我们看到近期美国七大页岩油产区及二叠纪盆地的投产率在回升，该数据回升意味着有更多钻井勾通油层形成完井，进而形成产量，这也进一步证明产量将提速的预期。
美国原油管道运量下半年开释。2018年北美管道运力不敷导致原油地区性库存累积，并导致WTI-Midland以及WTI-WCS价差飙升，但今后随着管道运力的提拔，价差规复至公道程度。但这并不意味着原油管道运力能满意需求，凭据OPEC的统计，当前美国页岩油主产区二叠纪的原油产量已经凌驾370万桶/日，且凌驾该地域的管输容量，这也在某种水平上限定了该地区的产量增长。但凭据美国管道新增筹划，2019—2020年美国新增运油管道筹划预计在596万桶/日，2019年Permian至湾区的新增管道运力将到达192.5万桶/日，大部门会合在本年下半年投入运行，这也意味着本年下半年Permian盆地的库存压力将得到缓解，这也将继承支持页岩油产出的提拔。
图为美国七大页岩油产区及Permian投产率
B 需求：美国市场季候性需求偏弱，中国市场原油需求强、终端弱
环球经济及原油需求增速连遭下调
凭据IMF的最新猜测，2019年环球经济增长的预期再度被下调0.2%，至3.3%，中美等原油需求大国经济走弱对原油终端需求的影响是显而易见的。从汗青数据来看，环球原油需求增幅与环球GDP以及油价根本出现正相干性，但油价与前两者的崎岖点存在一些毛病。环球经济在2019年走弱是不争的究竟，原油需求增幅团体也将弱于2018年，EIA、IEA最新的月报再度下调环球需求增长预期，EIA、IEA和OPEC对2019年环球原油需求增长最新猜测分别为138万、130万和121万桶/日。
美国季候性需求偏弱
进入夏日，美国炼油运动每每会进入到活泼时期。但比拟汗青数据我们发明，本年美国炼厂需求显着弱于往年，停止5月17日当周，美国炼厂开工率仅为89.9%，低于往年同期及5年均值程度，原油加工量处于5年均值四周但低于往年同期程度。而从库存数据来看，受到炼厂需求偏弱影响，近期美国原油库存在一连走升，停止5月17日当周升至4.77亿桶，创2017年8月份以来新高，但我们发明终端制品油库存并不高，意味着卑鄙需求并没有出现大题目，而原油库存的累积及炼厂运动偏弱我们以为重要是由于炼厂前期延伸检验期以应对IMO新政。
中国原油入口需求强劲难掩终端需求疲软
本年以来，中国原油入口量依然保持高位，本年1—4月份海内原油入口同比增长8.9%，团体入口需求依然强劲，而2019年非国营入口配额到达2.02亿吨，较2018年增长42%，这在肯定水平上也推动了海内原油入口的增长。而从终端消耗来看，汽油需求同比增长了3.79%，与前几年的增速相比下滑非常显着，重要由于汽油的消耗范畴汽车市场近两年贩卖环境不如往年，凭据中国汽车产业协会的统计，2018年我国乘用车消耗出现了年度负增长，与2017年相比累计下滑4.08%，2019年第一季度乘用车累计贩卖量与2018年相比降落14.7%。而柴油需求同样不尽如人意，2018年柴油需求同比下滑6.57%，本年1—4月份下滑幅度扩大至12%，这意味着海内产业状态团体体现低迷，克制了柴油需求。
C 价差指标：轻、重油价差走升，汽油裂解价差仍居高
原油轻、重油之间的价差每每反应的是轻、重油的供需环境。近期我们发明，大部门市场轻油较重油价差出现显着上升，包罗差别地区市场的轻、重油价差，如Brent-SC、Brent-Oman、WTI-WCS等，而从美国海内市场来看，Midland(米德兰轻质低硫原油)、LLS(路易斯安那无硫轻油)较WTI原油价差均在上升，同时我们看到具有代表性的轻重油价差EFS近期也在上涨，5月24日当天数据靠近4美元，而此前由于委内瑞拉供应降落导致重油供给告急一度令EFS降至靠近零。
别的，本年以来西欧汽柴油裂解价差走势分化，3月份从前体现为汽油裂解价差弱、柴油裂解价差强的局面，但进入3月份，受季候性因素影响以及前期价差偏离后的回归需求，汽油裂解价差走强而柴油裂解价差开始走弱。当前来看，美国汽油裂解价差仍旧处于高位，联合其他指标来看，固然美国原油库存居高而炼厂开工偏低，但汽油库存并不高，这些指标均反应当前终端市场需求仍旧较稳固。
图为西欧市场汽柴油裂解价差
图为美国各地原油价差
D 基金持仓：
净多头寸高位回落
当前原油市场颠簸的重要逻辑仍旧在于供应端，现在原油市场供应仍旧处于偏紧状态，但市场进一步推涨的动力却大幅削弱，我们以为美国取消伊朗制裁宽免是紧张迁移转变，该变乱不但令油市风险溢价做出末了的冲高，同时也改变了将来供应格式。受伊朗及委内瑞拉供应预期将继承下滑影响，减产同盟大概率大概不会进一步大幅缩减产量，尤其是减产主力沙特继承减产的空间有限，反而存在增产预期，别的，美国页岩油在钻机降落空间有限以及管道开释的预期下，下半年产量增速提拔的概率很大。从需求端来看，美国炼厂运动弱于汗青同期，终端需求仍旧稳固，中国原油入口保持强劲，但终端需求体现低迷。
凭据对持仓数据的跟踪，我们发明近期西欧原油期货上的持仓数据产生了显着的变革，大型谋利商在西欧原油期货上的净多头寸一连附近下滑，而在此之前，从本年年初开始该数据出现连续增长态势，同时基金多空比也有所降落。联合近期行情走势来看，前期支持原油连续上涨的供应逻辑已经开始变革，而盘面原油在创出新高后团体走弱，我们以为基金前期的看多感情已经出现反转，将来基金净多头寸继承下滑是大概率变乱。
团体来看，支持原油前期连续上涨的供应逻辑已经出现变革，将来供应端固然不存在大幅增长的预期，但也很难进一步推升油价，同时需求端体现也不尽如人意，美国需求弱于预期也令油价承压。走势上，我们以为，在履历了5月下旬的大跌后，油价技能性破位，趋势已经反转，但不存在深跌的底子，团体振荡回调概率较大，发起维持空头思绪。
(作者单元：方正中期期货)
（文章泉源：期货日报）
